Locked Box
Beim Locked-Box-Mechanismus wird der Kaufpreis auf Basis einer bereits geprüften Bilanz zu einem Stichtag vor der Unterzeichnung festgelegt und danach nicht mehr angepasst. Der Verkäufer trägt das Geschäftsrisiko bis zum Stichtag, der Käufer ab dem Stichtag. Vertraglich abgesichert wird das durch ein Verbot von Wertabflüssen, sogenannten Leakage.
Locked Box und Closing Accounts sind die beiden üblichen Wege, aus einem verhandelten Unternehmenswert einen tatsächlich zu zahlenden Kaufpreis zu machen. Beim Locked Box legen die Parteien einen Stichtag in der Vergangenheit fest – meist den letzten geprüften oder prüfungsnahen Abschluss – und rechnen den Kaufpreis auf Basis dieser Bilanz aus. Danach wird nichts mehr angepasst.
Warum das überhaupt nötig ist
Verhandelt wird in der Regel ein Enterprise Value, also der Wert des operativen Geschäfts. Bezahlt wird aber der Equity Value, also der Wert der Anteile. Zwischen beiden liegen Nettoverschuldung und Working Capital. Die Frage ist nur, auf welchen Zeitpunkt beide gemessen werden. Locked Box misst auf den Stichtag, Closing Accounts auf den Vollzugstag.
Leakage und Permitted Leakage
Weil das Unternehmen zwischen Stichtag und Vollzug wirtschaftlich schon dem Käufer gehört, muss der Vertrag verhindern, dass in dieser Zeit Werte an den Verkäufer abfließen. Solche Abflüsse heißen Leakage: Ausschüttungen, Boni an Gesellschafter, Beraterhonorare an nahestehende Personen, Verzicht auf Forderungen. Sie werden vom Kaufpreis abgezogen, in der Regel Euro für Euro und ohne Haftungsobergrenze. Was ausdrücklich erlaubt bleibt – etwa vertraglich vereinbarte Geschäftsführervergütung oder laufende Mieten an einen Gesellschafter – wird als Permitted Leakage einzeln aufgezählt.
Value Accrual: der Zins auf die Wartezeit
Zwischen Stichtag und Vollzug erwirtschaftet das Unternehmen weiter Ergebnis, das wirtschaftlich schon dem Käufer zusteht. Dafür erhält der Verkäufer häufig einen Ausgleich – entweder einen festen Tagessatz auf den Kaufpreis oder einen prozentualen Zins. Bei langen Wartezeiten, etwa wegen einer Fusionskontrolle, ist dieser Posten kein Nebenthema.
Wann Locked Box passt
- Es liegt ein geprüfter oder prüfungsnaher Abschluss vor, dem beide Seiten trauen.
- Der Zeitraum bis zum Vollzug ist überschaubar.
- Der Verkäufer will Preissicherheit und keinen Streit über eine Stichtagsbilanz nach Vollzug.
In Auktionsprozessen von Beteiligungsgesellschaften ist Locked Box in Europa der Regelfall, weil er Angebote vergleichbar macht: Alle Bieter rechnen auf dieselbe Bilanz. Bei einem Carve-out, einer schwachen Datenlage oder stark schwankendem Working Capital ist der Mechanismus dagegen riskant – dann sind Closing Accounts sauberer.
Was die Finanzabteilung dazu beitragen muss
Der Stichtagsabschluss ist die Grundlage des Preises. Er muss vollständig abgegrenzt sein, die Nettoverschuldungsposten müssen definiert und belegt sein, und jede Zahlung an Gesellschafter zwischen Stichtag und Vollzug muss dokumentiert und gegen die Leakage-Definition geprüft werden. Wer das erst nach der Unterschrift zusammensucht, verhandelt über Abzüge statt über Zahlen.